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繁一、行情回顾
2 月份伦铜高位回落，沪铜震荡走势，市场上最大的利空在于美联储加息可能会超预期。节前海外市场对于联储转宽松的预期过高，但随着此后就业数据和服务业 PMI数据均大幅好于预期的影响，市场现在预计今年美联储会多出两次加息，而且今年降息的预期也烟消云散了，美元指数反弹是对铜价最大的利空。基本面方面，国内垒库程度超预期，春节前后垒库幅度接近 2020 年，开年后供应端改善，以及价格上涨对消费的抑制是垒库的主要原因。但是海外市场存在逼仓情绪，智利美国巴西刚果金等国家精铜生产及发运出现干扰，北美库存已经降至历史地位，LME 欧洲库存也一直去化。两端市场基本面差异在节奏上影响铜价。
二、行情展望
海外市场的核心因素在于美联储加息及经济衰退，未来市场将聚焦 3 月 FOMC 会议，当前市场对美联储 3 月加息 25 基点已形成了共识，同时利率峰值的预期也再次回到了 5%以上。投资者可以继续关注会议前的非农数据和通胀数据，如果数据再次超出预期，则市场的避险情绪会进一步增加。不过由于美国经济还未出现衰退，通胀虽然达不到联储转宽松的条件，但仍在回落，总体上也不会对市场情绪和流动性造成过大的冲击的环境下，我们认为铜价大幅下跌的概率也是很低的。国内三月份两会召开之前，政策刺激的预期会很强。交易中国的需求复苏和政策刺激都可能对铜价构成利好影响。 但是中国经济依然面临挑战，出口大概率会显著下滑，居民加杠杆空间依然有限，地产消费难有大幅改善。
基本面方面，供应端存在预期差。市场原本预计今年铜矿大幅过剩，长单 TC 达到88 美元/吨的高位。但是开年后铜矿出现一系列干扰，铜精矿供应没有预想的宽松，现货 TC 已经到了 77 美元/吨。印尼两家铜矿因为暴雨问题停产，巴拿马铜矿也因为政治风险停产，铜矿增量预期大打折扣。精铜方面国内宽松海外紧张，总来看没有出现改善。国内精铜供应比预期的要宽松，阳极铜的供应瓶颈解决以后，国内电铜产量超预期，但是海外供应干扰多，智利巴西刚果韩国等国家精铜生产及发运不正常，3 月份以后印尼和美国冶炼厂也进入 3 个月的停产期。所以我们看到国内淡季垒库量超预期，但是海外精铜供应很紧张，美国和欧洲铜库存一路下降。3 月份以后，我们可能会看到南美、哈萨克斯坦及非洲等地区运往欧洲的铜会增加，来中国的减少，两端市场实现再平衡。从月差结构上可以看出，沪铜 2304 合约以后转为 back 结构，市场预期进口铜会大幅减少，进而造成大量去库。
综上所述，当前铜市场最大的利空在于美联储加息预期升温，不过国内对政策及经济复苏预期仍然抱有期待，在预期没有被证伪之前，国内情绪会比较乐观。产业方面，国内外冰火两重天，国内垒库量超预期，但是海外逼仓情绪严重，交易逻辑不断切换，预计一季度铜价处于高位震荡状态，区间在 67000-73000 元/吨。
